قام مؤخرا يوجين فاما وريتشارد ثالير المحاضران المعروفان في جامعة تشيكاغو بنقاشات عن فعالية السوق. كان فاما بشكل رئيسي يدافع عن فكرة التبادل، وأنا أوافقه الرأي، فكرة الأسواق الفعالة ليست صحيحة تماما ولكنها قاعدة جيدة للتفكير في الأسواق بشكل عام.
لكن ثالير كان جيدا أيضا في النقاش. هناك عدة نقاط غير واضحة في فرضية كفاءة السوق التي تقع خلف المشاكل التي تمت مناقشتها. واحدة من تلك النقاط هي النجاح المستمر للمستثمرين الذين يعتمدون على التحليل الأساسي وهو تقنية الرهانات على القيمة الحقيقية للشركات من خلال دراسة تقاريرها المالية.
النوع شبه القوي من فرضية كفاءة السوق ينص على أن أسعار السوق تعكس كل المعلومات المتاحة للجميع. بمعنى آخر الربح يكون ممكنا من خلال دراسة تقارير الشركة وميزانيتها، إن لم تنجح هذه الطريقة فهذا يعني أن السوق تشهد خللا ما.
النوع شبه القوي يدخل في تضارب مع أكثر نصيحة انتشارا في الاستثمار. كتاب بنجامين غراهام ودافيد دود "التحليل السري" كان بمثابة الكتاب المقدس لشاريي الأسهم لقرن من الزمن تقريبا. عمالقة الاستثمار كوارن بافيت جنوا ثروتهم مستخدمين التقنيات التي تعتمد على مبادئ الكتاب بشكل صريح. صرح بافيت عام 1984 أن السوق ذات الكفاءة لما كانت سمحت بهذا النوع من النجاح.
بافيت يمثل تسعة صناديق مختلفة حصدت أكثر مما كانت تسمح السوق في المتوسط لفترة طويلة وكانت تعتمد على قاعدتين: استراتيجية قيمة وتواصل مباشر مع بافيت. يصر بافيت أنه لم يكن الأساس في الأرباح. في النهاية قال بصراحة: "من سيستمر في قراءة غراهام ودود سينجح".
بافيت قال هذا في النقاش حول فرضية كفاءة السوق لم يكن متحفظا كثالير.
التحليل الأساسي ينجح في حال توفر هذين الشرطين.
- الأول على السوق أن تغفل عن الأشياء المهمة التي لها علاقة بقيمة الشركة وهي الأشياء التي يمكن بحثها بدقة من خلال المعلومات المتاحة.
- والثاني هو فهم السوق أخيرا لقيمة الشركة الحقيقية.
الخطوة الثانية مهمة لأن إذا السوق لم تفهم هذا أبدا سيكون عليك الاحتفاظ بالأسهم لفترة طويلة لكي تحصل على ربح من الأسهم أو من إعادة الشراء. في حال فهمت السوق قيمة الشركة، ولو ببطء، يمكنك اللحاق والحصول على ربحك خلال سنة أو سنتين، وهذا مهم جدا إن كنت تدير صندوقا وعليك إظهار الأرباح السنوية.
لا يوجد سبب لاقتصار التحليل الأساسي على تقنيات القيمة في الاستثمار التي أبرزها غراهام ودود. بشكل عام أي تقنية يمكن أن تستخلص وباستمرار معلومات قيمة ولكن غير معترف بها من الميزانية وتقرير الأرباح والخ وهذا يعتبر إخلالا بمبدأ فرضية كفاءة السوق. يظهر اثنان من الاقتصاديين الذين ينشرون بحثا يؤكدون فيه أن التقنية البسيطة والعامة للتحليل الأساسي، حتى أكثر انتشارا من غراهام ودود، تتنبأ دائما بأن أسعار الأسهم ستتغير خلال السنتين القادمتين. إذا صحت هذه النتيجة فسيكون هذا صفعة قوية لآراء يوجين فاما في النقاشات.
قام شونك بارترام ومارك غرين بلانت بمقارنة الأسهم بـ14 سعرا أكثر ظهورا في تقارير الشركات وفي التقارير عن الأرباح والخسائر. هذا كل ما في الأمر. هذا كل ما في الأمر. تحليل انحداري بسيط. قاموا باحتساب السعر "الحقيقي" لرأسملة الشركات على أساس نتائج هذا الحليل. إذا كانت الشركة تقع أعلى من النتائج كان يعتبر تقييمها "عادلا" إذا كانت متموضعة أسفل النتيجة كان يعتبر التقييم غير عادل.
ثم قام المؤلفان بدراسة ديناميكية الأسهم في السنوات التالية لكي يجيبوا على السؤال التالي: ما كانت ستكون عليه النتائج لو قاموا بالتداول على أساس نتائجهم؟ تبين أن هذه الاستراتيجية البسيطة كانت جلبت لهم ربحا بـ4%-9% باعتبار كل عوامل المخاطرة التقليدية. كما يقول أنصار التحليل الأساسي السوق ترتكب أخطاء لكنها تقوم بإصلاحها مع مرور الوقت.
في حال حسابات بارترام وغرين بلات صحيحة وهذه النتيجة صحيحة فعلا فسيكون هذا بمثابة ضربة قاضية على المبدأ القائل بأن الأسواق تأخذ بعين الاعتبار كل المعلومات المتاحة. بمعنى آخر تقارير الشركات تضم المعلومات المتاحة للجميع والتي لا تأخذها السوق في الاعتبار (مر عامان قبل أن تمت ملاحظة هذه المعلومات). على غرار طبيعة هذه المعلومات بينت الدراسة أن على أساسها يمكن تأسيس استراتيجية تداول ناجحة.
طبعا قد يبقى لفرضية كفاءة السوق التأثير الأكبر. عادة المدراء يقدرون عمل العلماء ويطورون أنواعا أصعب لاستراتيجيتهم. الفرق في السعر سيختفي وأنصار نظرية كفاءة السوق سيتمكنون من إعلان النصر. بكل الأحوال الأسواق لم تلاحظ ولم تصحح الخطأ إلى أن أعلن عنه العلماء. على ما يبدو أنصار غراهام ودود على حق في بعض الأمور.